Han pasado ya dos meses de 2021 y toca revisar nuestras perspectivas de los mercados financieros para los próximos meses.

El cambio más relevante ha sido que los tipos de interés han subido de forma brusca. La deuda americana ha repuntado cerca de 50 puntos básicos ¿Y esto qué nos dice? Que el mercado está cambiando de opinión.

Hasta hace poco los activos de riesgo (bolsa, deuda corporativa, etc.) subían por falta de alternativas rentables en un mundo en el que se esperaban tipos bajos durante mucho tiempo (sin alternativas, la gente compraba bolsa y esta seguía subiendo). Sin embargo, ahora esos tipos de interés que se esperaban bajos mucho tiempo están repuntando. ¿Por qué?

Con las vacunas demostrando su efectividad y la economía volviendo a crecer, todo vuelve a la normalidad. La contrapartida de esta vuelta a la normalidad es que los tipos ya no serán tan bajos. Y eso tiene enormes implicaciones a la hora de invertir.  

Tipos al alza, ¿nos preocupan?

Unos tipos al alza pueden ser un motivo de preocupación. Suponen unas peores condiciones de financiación para las empresas y un menor peso en las compras de deuda de los bancos centrales.

En nuestras previsiones de arranque de año, dibujábamos dos riesgos principales:

1) Fracaso de las vacunas por falta de efectividad ante nuevas variantes del virus.

2) Peligro de “morir de éxito” porque los gobiernos y bancos centrales retiraran de forma precipitada los estímulos fiscales y monetarios.

El primer riesgo pierde peso cada día. Cada vez hay más gente vacunada, los contagios bajan y la actividad económica mejora. Así que no parece sensato esperar que los tipos sigan anclados en zona de mínimos.

Con la mejora de la actividad económica, el mercado se moverá entre dos entornos. Por un lado, el “reflation trade” en el que la mejora de la actividad y la vuelta de la inflación en los próximos meses genera subidas en los precios de las materias primas industriales y de los sectores que se han quedado atrás. Por otro lado, la idea de estar ya en una fase de expansión final del ciclo. Con ella vendrían una normalización de las condiciones financieras, de encajar las piezas antes de ver si hay recorrido para un nuevo rally. Esa percepción de fase final de ciclo podría llevar a tomas de beneficios en activos de riesgo y a mayor rotación.  

Tipos de interés, clave futura

Los tipos de interés determinarán cómo de cerca estamos de un entorno u otro. Concretamente, la evolución de los tipos reales y la inflación esperada. Sabemos que la prima de inflación esperada en la curva americana ya se encuentra en medias históricas (algo más abajo en el caso europeo). Por tanto, no debería dar sorpresas si no vemos un fuerte repunte del consumo.

Los tipos reales generan más dudas. Detrás de sus movimientos está la percepción de ciclo y riesgos de inflación futura, por un lado, y por el otro, la política monetaria que marcan los bancos centrales. En este sentido, hemos visto dos respuestas diferenciadas en los últimos días por parte del Banco Central Europeo y la Reserva Federal americana. El Banco Central Europeo ha manifestado su incomodidad con las subidas de tipos a largo. Esto equivale a un “control dialéctico” de la curva que debería refrendar con mayores compras bajo el programa PEPP en las próximas semanas. En el caso americano, más allá de la rapidez de la subida, parecen ver con normalidad unos tipos que suben al calor de una mayor actividad económica.

En nuestra opinión, el hecho de movernos en esos dos escenarios refleja que hemos pasado a un mercado donde lo que asusta ya no es la deflación (como en la última década), sino la inflación.

¿En qué invertimos?

Esto hace que seamos muy prudentes en la exposición a deuda pública y que no hayamos aún incrementado de forma significativa nuestra exposición a deuda privada. En estos momentos, nuestros fondos mixtos tienen una composición más de extremos. Tienen mayor liquidez de la habitual y un mayor peso de renta variable, aprovechando las caídas para compras adicionales.

En la parte de renta variable, seguimos apostando por sectores ligados a ciclo o que fueron excesivamente castigados durante el año pasado (materiales, energía o bancos). Por contra, no nos gustan tanto los sectores defensivos, cuya valoración se pondrá en cuestión con el cambio de narrativa sobre los tipos de interés.

En definitiva, creemos que tiene sentido mantenerse invertido en renta variable, elevar las posiciones en liquidez y esperar oportunidades en crédito que irán apareciendo en los momentos de volatilidad a lo largo del año.

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